Qu’est-ce que l’EBITDA ?

Les méthodes de valorisation font parmi des notions les plus importantes en Corporate Finance. D’abord, la valorisation fait partie des travaux récurrents du banquier M&A, que ce soit dans le cadre d’un pitch (phase d’origination) ou dans le cadre d’un mandat (phase d’exécution). En effet, difficile d’acheter ou de vendre une société sans connaitre sa valeur ! Ensuite, la maîtrise des méthodes de valorisation est très fréquemment évaluée pendant les entretiens en M&A. Par conséquent, c’est important de les connaitre et surtout de bien les comprendre. Dans cet article, nous passons en revue les principales méthodes de valorisation, leur fondement et leur utilisation. A chaque fois, vous pouvez retrouver plus de détails toutes ces méthodes dans notre cours dédié aux méthodes de valorisation sur la plateforme. Les trois méthodes de valorisation traditionnelles Les trois principales méthodes de valorisation sont les comparables boursiers, les transactions comparables et le DCF. Les deux premières (comparables boursiers et transactions précédentes) sont des méthodes analogiques. La troisième (DCF) est une méthode intrinsèque. Les méthodes analogiques Les méthodes analogiques reposent sur la comparaison de la cible avec des sociétés analogues, qu’on appelle des comparables. Dans le cas des comparables boursiers (« trading comparables » en anglais), les sociétés analogues sont des entreprises cotées en bourse. Et le point de comparaison est le cours de bourse des entreprises comparables Dans le cas des transactions précédentes ( « precedent transactions » en anglais), les sociétés analogues sont des entreprises qui ont fait l’objet d’une acquisition dans une période relativement récente. Et le point de comparaison est le prix par action offert par l’acquéreur pour racheter l’entreprise Le fondement des deux méthodes analogiques réside donc dans la capacité du banquier à extérioriser un prix pour chaque entreprise comparable (cours de bourse ou prix par action offert par l’acquéreur), calculer des multiples de valorisation à partir de ce prix et appliquer ces multiples à la cible qu’il cherche à valoriser. Ce travail repose sur trois grandes étapes, qui sont d’ailleurs communes aux deux méthodes analogiques : Etape 1 : Sélectionner un échantillon d’entreprises comparables Cette sélection se base sur l’application de plusieurs critères de sélection. Ces critères sont très précisément décrits dans le cours dédié aux méthodes de valorisation sur la plateforme Training You. Evidemment, ce qu’on peut déjà dire à ce stade, c’est que ces entreprises comparables sont nécessairement cotées en bourse pour la méthode des comparables boursiers et ont fait l’objet d’une acquisition pour les comparables transactionnels. En effet, dans les deux cas, le banquier M&A peut extérioriser un prix et construire à partir de ce prix une analyse comparative Etape 2 : Calculer des multiples Une fois l’échantillon d’entreprises comparables construit, le banquier M&A calcule des multiples. Les multiples permettent de rapporter une valeur absolue (Enterprise Value, Equity Value) à un agrégat comptable de l’entreprise (chiffre d’affaires, EBITDA, résultat net, etc.). Par exemple, le multiple le plus couramment utilisé pour les méthodes analogiques est EV/EBITDA. Pour obtenir une revue de l’ensemble des multiples utilisables et comprendre comment les calculer pour chaque méthode, nous vous renvoyons encore une fois à notre cours de valorisation Etape 3 : Appliquer une moyenne ou médiane des multiples à la cible Après avoir calculé des multiples pour chacune des entreprises comparables, le banquier applique leur moyenne ou médiane à l’agrégat pertinent de la cible. Par exemple, si la médiane des multiples EV/EBITDA ressort à 10 fois et que l’EBITDA de la cible est de 150 millions d’euros, l’EV de la cible s’élèvera avec 1,5 milliards d’euros La méthode intrinsèque du DCF La méthode intrinsèque du DCF (« Discounted Cash Flows » en anglais) considère que la valeur de l’entreprise correspond à la valeur présente de l’ensemble des  flux de trésorerie disponibles (« Free Cash Flows » en anglais) qu’elle génèrera  à l’avenir. Cette méthode s'appele « intrinsèque » car elle se base principalement sur les performances de la cible elle-même et non sur des entreprises comparables. Le fondement de la méthode du DCF réside dans l’actualisation de ses flux de trésorerie disponibles. Ce travail repose sur trois étapes : Etape 1 : Calculer les flux de trésorerie disponibles sur un horizon explicitement défini Ce calcul s’appuie essentiellement sur le Business Plan de l’entreprise sur les prochaines années (généralement entre 5 et 7 ans, mais c’est variable). Pour savoir comment calculer les flux de trésorerie disponibles et comprendre la logique financière derrière chacun des éléments de la formule de calcul, vous pouvez visionner la section réservée au DCF dans notre cours de valorisation Etape 2 : Actualiser les flux de trésorerie disponibles Une fois les flux de trésorerie disponibles calculés, le banquier M&A doit les actualiser. En effet, la théorie de la « valeur temps de l’argent » nous apprend qu’un euro demain ne vaut pas tout à fait le même euro aujourd’hui. Puisque le détenteur de cet euro peut le placer à un taux d’intérêt et gagner un petit surplus lié à la rémunération de son placement dans le temps. C’est le principe même de l’épargne. Par conséquent, si le « Free Cash Flow » de l’année 3 (donc celui dans 3 ans) s’élève à 50 millions d’euros, sa valeur présente sera inférieure. Mais de combien ? En réalité, l’actualisation dépend de la probabilité de recevoir effectivement ces 50 millions d’euros dans 3 ans, et donc inversement du risque de ne pas les toucher... Ce risque est capturé par un taux d’actualisation : le WACC (« Weighted Average Cost of Capital ») en anglais ou le CMPC (« Coût Moyen Pondéré du Capital ») en français. Concrètement, le banquier actualise chaque « Free Cash Flow » à l’aide de ce taux, qui représente par ailleurs le coût global du financement pour l’entreprise. Plus l’entreprise est « risquée », plus ses flux futurs sont incertains et plus le taux d’actualisation sera élevé. Cela réduira mécaniquement la valeur présente des flux futurs et donc la valorisation obtenue avec le DCF. Les détails de ce mécanisme d’actualisation sont parfaitement explicités dans le cours de valorisation sur la plateforme Etape 3 : Calculer la valeur terminale La somme des flux de trésorerie disponibles actualisés sur l’horizon explicite correspond à la valeur de l’entreprise pendant cette période. Or, l’entreprise ne vas pas disparaitre après. Le banquier M&A doit donc calculer la valeur présente de l’ensemble des « Free Cash Flows » au-delà de cette période, et ce jusqu’à l’infini. C’est précisément l’objectif de la valeur terminale. Cette valeur se calcule de deux manières : Gordon-Shapiro ou les multiples. Chacune d’entre elle est détaillée dans notre cours de valorisation  Les autres méthodes de valorisation Les méthodes traditionnelles sont les plus souvent utilisées. Mais au-delà de ces trois méthodes, le banquier M&A détient d’autres cordes à son arc de valorisation. Passons en revue rapidement quelques méthodes additionnelles pouvant être utilisées pour valoriser une entreprise. Les méthodes de valorisation des sociétés cotées D’abord, deux méthodes s’appliquent uniquement aux sociétés cotées en bourse car elles reposent sur l’analyse de l’évolution du cours de bourse sur une période récente. La méthode du « Share Price » Cette méthode consiste à calculer la moyenne du cours de bourse de la cible sur une période récente (3 mois, 6 mois, 12 mois) et s’en servir comme référence pour en déduire sa valeur. Elle est certes assez simpliste, mais donne une idée très précise du prix payé concrètement par des investisseurs pour acheter une action de l’entreprise. Par conséquent, elle est une référence pertinente pour obtenir une idée de combien elle vaut. Le banquier M&A doit néanmoins faire attention aux variations du cours de bourse qui seraient liées non pas à l’évolution de la valeur fondamentale de la société, mais davantage à un choc externe. Par exemple, si un acquéreur annonce son intention de lancer une offre publique (OPA ou OPE) sur la société, alors il est plus que probable que son cours de bourse grimpe de manière rapide par simple réaction à cette information. C’était par exemple le cas du cours de M6 début 2021 quand RTL Group a confirmé une potentielle cession de la chaîne La méthode du « Target Price » Cette méthode repose sur l’opinion des brokers qui suivent la société. Dans leurs notes de recherche (appelée aussi notes de brokers et disponibles à travers des bases de données payantes comme Bloomberg ou Refinitiv), ils indiquent un cours de bourse cible pour l’entreprise, basé sur leur prévision concernant l’évolution du cours de bourse dans les prochaines semaines. Si le cours prévisionnel est supérieur au cours de bourse actuel, ils recommandent aux investisseurs d’acheter le titre. Dans le cas contraire, ils conseillent de le céder. De la même manière que pour la méthode du « Share Price », le banquier M&A doit cependant faire attention aux dates de publications de ces notes. Car des prévisions antérieures à un évènement impactant pour l’entreprise (ex : publication de ses résultats, acquisition d’une entreprise, cession d’une filiale, changement du CEO) seront vite obsolètes La méthode LBO Ensuite, la méthode LBO s'utilise pour valoriser une entreprise qui est sur le point de faire l’objet d’un LBO, autrement dit une opération à effet de levier (avec un financement significatif en dette) par un fonds de Private Equity. Concrètement, la méthode LBO permet de répondre à la question suivante : quel montant le fonds de Private Equity peut-il  injecter en Equity pour faire le LBO, étant donné ses différentes contraintes de financement (levier financier), opérationnelles (Business Plan de la cible) et financières (TRI exigé par les LPs) ? Pour comprendre les différentes étapes de la méthode et avoir un exemple chiffré, nous vous conseillons de visionner la partie dédiée à la méthode LBO dans notre de valorisation sur la plateforme. Les méthodes patrimoniales Enfin, les méthodes patrimoniales reviennent à évaluer chaque élément de l’actif et du passif exigible de l’entreprise puis à en déduire la valeur de son actif net. Cette actif net s’obtient en calculant la différence entre la somme des actifs diminué du passif exigible. Dans cet exercice particulièrement difficile, le banquier M&A doit réévaluer chaque élément du bilan de l’entreprise en partant de sa valeur comptable, en fonction de ses propres hypothèses et de la santé financière de l’entreprise. C’est ce qu’on appelle faire un ANR ou Actif Net Réévalué. En général, ces méthodes s'utilisent dans des situations spéciales comme une restructuration. Pour conclure, les méthodes de valorisations sont des notions à absolument connaitre si vous souhaitez faire un stage en M&A ou Corporate Finance. Les recruteurs testent les candidats presque systématiquement sur ces méthodes. Alors donnez-vous toutes les chances de bien maitriser la valorisation avec les cours et cas pratiques que nous proposons pour vous préparer aux entretiens. Vous souhaitez en savoir plus sur les méthodes de valorisation et les autres concepts financiers ? Pour vous aider, Training You est la 1ère plateforme de préparation en ligne aux entretiens en Corporate Finance. Fondée par deux anciens banquiers de Lazard, elle regroupe tout ce que vous devez connaitre pour réussir les process de recrutement en M&A, Private Equity et autres métiers en Corporate Finance : questions de fit, questions techniques, exercices et cas pratiques, tests d’entraînement, fiches sur les banques et les fonds d’investissement, podcasts avec des professionnels du secteur. Une plateforme de cours pour un seul et même objectif : décrocher le stage de vos rêves ! Découvrir les cours de la plateforme

Les questions techniques sont essentielles dans un entretien M&A. Vous venez de recevoir une notification. Oui, c’est un mail qui provient d’une banque d'affaires à laquelle vous aviez soumis votre candidature. Petit moment de stress. Est-ce encore un refus ? Comme ceux reçus ces derniers jours. S'agit-il d'un autre « non » à ajouter dans votre fichier de suivi ? Vraiment décourageant. Mais cette fois, c’est différent. La banque vous invite à un entretien. Votre profil lui semble intéressant. Vous ressentez un sentiment de soulagement. Presque de contentement. Enfin une nouvelle positive ! Mais une inquiétude émerge. Elle est petite, mais elle grandit. Suis-je vraiment prêt pour cet entretien ? Comment répondre aux questions techniques dans un entretien M&A ? Devrais-je repousser la date de l’entretien pour gagner un peu de temps de préparation ? Notre conseil, c'est d’éviter cela. En effet, les banques recrutent souvent en « rolling basis ». Cela signifie qu’elles arrêtent le process de recrutement dès qu’elles ont trouvé les bons candidats. En faisant cela, vous risquez donc de passer à côté du process. Tout simplement. De plus, nous ajoutons un élément clé. Aujourd'hui, c'est possible de se préparer rapidement et efficacement aux entretiens M&A en suivant la formation Training You sur la plateforme. Par conséquent, aucune excuse ! On en reparle à la fin de l'article. Alors, comment aborder les questions techniques pendant l'entretien en M&A ? Dans cet article, nous parlons du rôle des questions techniques dans le process de recrutement en M&A ou Corporate finance. Ensuite, nous évoquons la méthodologie pour bien répondre aux questions techniques pendant l’entretien en M&A. Enfin, nous listons les thématiques qu’il faut absolument maîtriser pour réussir l'entretien en M&A. Les questions techniques en entretien M&A : qu'est-ce que c'est ? Les questions techniques testent votre maîtrise des concepts clés en finance d’entreprise. D'abord, les questions techniques sont présentes dans chaque entretien lors des premiers tours (avec les banquiers juniors). En moyenne, la partie technique représente deux tiers du temps pendant l'entretien. En général, l'entretien débute avec quelques questions de fit (pendant 5 à 10 minutes). Puis, l'intervieweur passe aux questions techniques. A la fin du process, quand vous rencontrez des banquiers plus seniors, le poids du fit augmente. Et celui de la technique diminue. Ensuite, les questions techniques sont plus importantes en France (et en Europe continentale) par rapport aux géographies anglophones. Pour les Summer Internships à Londres ou dans d'autres géographies anglophones, les questions techniques sont la plupart du temps plus basiques. Mais en France, la technique est beaucoup plus poussée. Et les attentes des recruteurs sont bien pus élevés. Enfin, une bonne préparation est primordiale. Contrairement à d'autres domaines, c'est impossible de réussir un entretien en M&A ou plus largement en Corporate Finance sans maîtriser les questions techniques. Par conséquent, la meilleure chose à faire, c'est se préparer efficacement ! Comment répondre aux questions techniques pendant un entretien M&A ? Avant d'aborder les questions techniques auxquelles vous devez vous préparer, examinons quelques conseils sur la manière d'y répondre pendant un entretien de M&A. Règle 1 : Être structuré Premièrement, le candidat doit répondre de manière structurée. En effet, des réponses imprécises sont presque toujours un facteur de veto lors d'un entretien. N'oubliez pas que l'entretien est une courte fenêtre pendant laquelle les recruteurs évaluent si vous êtes prêt à répondre à un client et évoluer de manière efficace en tant que membre de l'équipe. Ainsi, nous suggérons de répondre aux questions techniques en commençant par une phrase de synthèse : « Il existe 3 méthodes comptables de consolidation ». Ensuite, vous pouvez poursuivre votre réponse en passant en revue les éléments mentionnés dans la synthèse : « D'abord, la première est… . Ensuite, la deuxième est … . Enfin, la troisième est … .». La structure permet à l'intervieweur de suivre plus facilement la réponse. Et elle donne une excellente image de vous. Règle 2 : Répondre uniquement à la question posée Deuxièmement, le candidat doit répondre à la question posée. Pas moins, pas plus. Une erreur que font les candidats pendant les entretiens, c'est de mentionner plus que ce qui est demandé. Quel est le danger ? Vous vous exposez à des questions de relance sur le nouveau point abordé. Pourquoi pas ? Mais il faut alors être à l'aise ! Par exemple, la question posée est : « Quelles sont les étapes d'un DCF ? ». Et votre réponse commence par : « La première étape consiste à calculer le Free Cash Flow sur une période de prévision, qui est généralement de 5 ans. ». Une question sur la durée de l'horizon explicite risque de venir ! N'oubliez pas : L'entretien évalue l'étendue de vos connaissances techniques et test comment vous pourriez réagir en situation de stress. La réponse est légitime, mais le dernier morceau de la phrase (sur la durée générale de la période de prévision) n'était pas strictement nécessaire pour répondre à la question. Et donc l'intervieweur (en particulier s'il joue le « bad cop ») pourrait relancer. Une question de relance serait : « Dans quels cas la période de prévision DCF est-elle plus longue que 5 ans ? ». L'entretien se dirige alors vers un point plus spécifique, qui n'était pas  et compliqué que la question initiale. L'entretien est un jeu qui permet au recruteur de sonder les faiblesses du candidat. Cependant, en tant que personne interrogée, vous pouvez aussi façonner le déroulement de l'entretien en fonction de ce que vous dites Par conséquent, notre conseil pour traiter les questions techniques lors des entretiens en M&A, c'est de jouer en toute sécurité. Règle 3 : Ne pas donner une réponse dont vous n'êtes pas certain à 100% Troisièmement, le candidat doit inspirer confiance. Il faut non seulement connaître les notions, mais les comprendre. Cela fait suite à ce que nous avons dit à propos de la sécurité. Tout ce que vous dites lors d'un entretien peut être contesté. La tentation d'afficher l'étendue de vos connaissances peut se retourner contre vous si vous n'êtes pas en mesure de répondre aux questions de relance du recruteur. Par conséquent, ne donnez pas de munitions additionnelles à l'intervieweur en mentionnant quelque chose que vous ne seriez pas capable d'expliquer. Par exemple, on vous demande : « Comment calculer le coût du capital ? ». Vous commencez votre réponse en disant : « Il existe différentes façons d'estimer le coût du capital, mais la formule généralement utilisée est celle du WACC. ». Ici, l'intervieweur peut vous mettre au défi en demandant quelles autres méthodes vous connaissez. Pas facile ! C'est très bien si vous pouvez répondre à la question. Mais si ce n’est pas le cas, une question initialement simple devient difficile et joue en votre désavantage. Règle 4 : Ne pas avoir peur de dire que vous ne savez pas Quatrièmement, les intervieweurs préfèrent de loin les candidats qui ont l'humilité de reconnaître leurs limites dans leurs connaissances. De toute évidence, dire « Je ne sais pas, mais je vais proposer une réflexion » peut s'avérer efficace. Evidemment, face à une question basique comme « Quels sont les différents éléments du Bridge ? », cette réponse est mal venue et risque d'être éliminatoire. Cependant, pour des questions plus complexes, reconnaitre de ne pas savoir tout en proposant une ébauche de réflexion (c'est important de montrer qu'on peut réfléchir sur la base de ses connaissances), cela sera plutôt bien considéré. Quels sujets faut-il réviser pour les questions techniques en entretien M&A ? Les questions techniques en entretien M&A portent sur 5 thématiques Comptabilité, Bridge, Valorisation, Merger et LBO. Prenons quelques exemples. 1) Questions techniques en entretien M&A : Comptabilité Connaitre et comprendre les 3 états financiers (compte de résultat, bilan et tableau des flux de trésorerie) Liens entre les 3 états financiers Méthodes de consolidation comptable > Découvrir notre cours en ligne Comptabilité   2) Questions techniques en entretien M&A : Bridge Valeur des capitaux propres (Equity Value) vs Valeur d’entreprise (Enterprise Value) Différents éléments du « Bridge » > Découvrir notre cours en ligne Bridge   3) Questions techniques en entretien M&A : Valorisation Méthodes analogiques : comparables boursiers et transactions précédentes Méthode intrinsèque : DCF Autres méthodes : Share Price, Target Price, LBO, méthodes patrimoniales > Découvrir notre cours en ligne Valorisation   4) Questions techniques en entretien M&A : Merger Principes des fusions et acquisitions : motivation de l'acquéreur, méthodes de financement, synergies Analyse de relution / dilution Impact d’une acquisition sur la valeur d’entreprise Découvrir notre cours en ligne Merger      5) Questions techniques en entretien M&A : LBO Principes sur les LBO : définition, structure, leviers de création de valeurs Etapes d’un LBO Financement du LBO (avec les différents types de dette) LBO Paper > Découvrir notre cours en ligne LBO   Comment s'entraîner aux questions techniques pour un entretien M&A ? Nous espérons que le sujet des questions techniques dans un entretien en M&A est moins opaque maintenant. Pour avoir une préparation exhaustive à toutes les questions et concepts techniques testés lors des entretiens, vous pouvez retrouver notre formation complète. Elle regroupe tout ce que vous devez connaître pour réussir un process de recrutement : questions de fit, questions techniques, exercices et cas pratiques, tests d’entraînement, fiches sur les banques et les fonds d’investissement, podcasts avec des professionnels du secteur. Une plateforme de cours pour un seul et même objectif : décrocher le stage de vos rêves ! Découvrir les cours de la plateforme

Le WACC est une notion fondamentale en Corporate Finance, à la fois régulièrement testée pendant les entretiens et souvent utilisée en poste. Le mot « WACC » est l'abréviation de « Weighted Average Cost of Capital », en français « Coût Moyen Pondéré du Capital » (ou « CMPC »). Dans cet article, nous étudierons d’abord le concept de WACC ainsi que ses principaux cas d’application. Ensuite, nous aborderons les spécificités inhérentes au calcul du WACC. Enfin, nous mentionnerons les facteurs qui peuvent faire varier le WACC. 1) Le WACC : un concept fondamental de la finance d’entreprise De manière générale, le WACC représente le coût de financement global d’une entreprise. Pour l’entreprise, le WACC est le taux auquel elle peut se financer auprès des investisseurs. Pour les investisseurs, c’est le taux de rendement minimum qu’ils attendent de l’entreprise en contrepartie de leurs investissements. Ces investisseurs sont à la fois les actionnaires (qui financent l’entreprise en achetant ses actions) et les créanciers (qui financent l’entreprise en lui attribuant des prêts). Le WACC dans le cadre d’une valorisation par DCF Premièrement, le WACC est utilisé pour valoriser une entreprise dans le cadre de la méthode du Discounted Cash Flow ou « DCF ». Cette méthode repose sur l’actualisation des flux de trésorerie futurs générés par l’entreprise à un taux d’actualisation. Et ce taux est le WACC ! On utilise la formule ci-dessous : Avec : CF1, CF2, CFn : Flux de trésorerie pour les années 1, 2 et n Valeur Terminale : CFn x (1+g) / (WACC - g) avec g taux de croissance à l’infini (si on utilise la formule de Gordon Shapiro) Dans ce cas, l’actualisation des flux de trésorerie futurs de la société avec le WACC permet de prendre en compte : La valeur temps de l’argent. Recevoir 100€ dans 5 ans a moins de valeur que les avoir dans sa poche dès aujourd’hui car nous pourrions utiliser à bon escient ces 100€ dès maintenant pour faire augmenter leur valeur. Exemple : les placer à un taux d’intérêt de 5% par an, les investir dans une nouvelle machine plus performante, etc. Le risque de cet argent. Plus le risque de ne pas recevoir l’argent en contrepartie de leur investissement est grand pour les investisseurs, plus le WACC est élevé. Pour les actionnaires, cet argent est les dividendes qu’ils peuvent recevoir au fil du temps et le prix de revente de leurs actions. Pour les créanciers, cet argent est les intérêts financiers (dans le cadre d’une dette bancaire) ou les coupons (dans le cadre d’une dette obligataire) qu’ils recevront chaque année et le montant du principal à l’échéance Le WACC dans le cadre d’une analyse de création de valeur Deuxièmement, le WACC s'utilise dans le cadre de l’analyse de création de valeur. Dans ce cas, il se compare au taux de rentabilité opérationnelle de la société, lui-même mesuré par le « ROCE » ou « Return on Capital Employed ». Précisément, on a : Avec : EBIT : Earnings Before Interests and Taxes (EBITDA - D&A) Valeur comptable de l’actif économique : Actif immobilisé + BFR (Besoin en Fonds de Roulement) Ici, deux possibilités : Le ROCE est supérieur au WACC. Le taux de rentabilité opérationnelle de l’entreprise est supérieur au taux auquel elle se finance. Le rendement des investissements est plus élevé que leur coût. Par conséquent, l’entreprise crée de la valeur pour les investisseurs Le ROCE est inférieur au WACC. Le taux de rentabilité opérationnelle de l’entreprise est inférieur au taux auquel elle se finance. Le rendement des investissements est plus faible que leur coût. Par conséquent, l’entreprise détruit de la valeur pour les investisseurs Le WACC dans le cadre de la rentabilité d’un projet Troisièmement, le WACC s'utilise pour évaluer la viabilité financière d’un projet. Pour cela, il se compare au rendement attendu du projet. Comme pour l’entreprise, l’évaluation d’un projet est possible en actualisant les flux futurs qu’il génère à son coût de financement. Ici, le WACC est le taux d’actualisation qui permet de calculer la Valeur Actuelle Nette (ou la « VAN ») du projet. On a : Ici, deux possibilités : La VAN est positive. Les flux futurs actualisés couvrent l’investissement de départ. Le projet est viable. Dans ce cas, on dit aussi que le WACC est supérieur au TRI (le taux pour lequel la VAN est nulle, c’est-à-dire pour lequel les flux futurs du projet couvrent exactement le montant de l’investissement) La VAN est négative. L’investissement de départ est plus élevé que la somme des flux futurs générés par le projet. Il n’est pas viable. Dans ce cas, on dit que le WACC est inférieur au TRI 2) Le WACC : une formule de calcul à savoir mais surtout à comprendre Le WACC se calcule comme la moyenne du coût des capitaux propres (taux minimum exigé par les actionnaires) et du coût de la dette après impôts (taux minimum attendu par les créanciers) pondérée par la part des capitaux propres et de la dette dans le financement de l’actif économique. La formule de calcul du WACC Formellement, on a : Avec : re : Coût des capitaux propres rd : Coût de la dette t : Taux d’imposition des sociétés D : Valeur de marché de la dette E : Valeur de marché des capitaux propres L'explication de la formule du WACC Ici, le WACC est une moyenne pondéré de deux coûts : Le coût des capitaux propres. Il s’obtient à l’aide du MEDAF (Modèle d’Evaluation Des Actifs Financiers) en ajoutant au taux de rendement de l’actif sans risque (généralement une obligation d’Etat) une prime de risque (car détenir une action est plus risqué qu’une obligation d’Etat). Cette prime de risque dépend de plusieurs facteurs : le secteur d’activité de la société, son niveau d’endettement et le niveau de risque du marché pris dans son ensemble Le coût de la dette. Il s’obtient en ajoutant une prime de risque (« spread ») au taux interbancaire en vigueur (ex : le taux « Euribor » au sein de l’Union Européenne, le taux « Libor » au Royaume-Uni, etc.) Pour obtenir plus de détails et comprendre comment obtenir le coût des capitaux propres et le coût de la dette, vous pouvez retrouvez le cours de valorisation sur la plateforme Training You. Cette formule du WACC pose quand même un problème de « circularité ». En effet, le WACC dépend de la valeur de marché des capitaux propres. Or, on calcule le WACC pour obtenir par DCF une valorisation des capitaux propres de la société… Pour les entreprises cotées, une solution serait de considérer que la valeur de marché des capitaux propres est sa capitalisation boursière. Mais cela signifie alors que les marchés financiers sont 100% efficients ! Et cela ne règle pas le sujet pour les entreprises non cotées ! Plus d’informations sont disponibles dans les cours sur la plateforme. 3) Le WACC : un taux qui dépend surtout du risque économique Plus le WACC est faible, plus les flux futurs générés par l’entreprise seront élevés et plus sa valorisation sera forte ! Alors, existe-t-il un moyen de réduire le WACC, c’est-à-dire de minimiser le coût de financement de l’entreprise ? En théorie, le WACC dépend surtout du risque de l’actif économique Le WACC varie selon les caractéristiques économiques du secteur d’activité dans lequel évolue l’entreprise. Par exemple : La structure des coûts. Plus les coûts fixes sont élevés, plus l’entreprise est sensible à la conjoncture économique et plus le WACC est élevé La sensibilité à la conjoncture économique. Certains secteurs amplifient structurellement les variations de l’activité économique. Les entreprises appartenant à ces secteurs ont un WACC plus élevé La visibilité de l’activité. La prévisibilité des flux futurs réduit le risque de l’investisseur et donc le WACC de l’entreprise Le taux de croissance des résultats. Un taux de croissance élevé signifie qu’une grande partie de la valeur de l’entreprise s’explique par des flux éloignés dans le temps. Le risque de l’investisseur augmente, le WACC aussi En pratique, le WACC peut être réduit par un recours équilibré à la dette Selon la théorie des marchés en équilibre et sans distorsions fiscales, le WACC est indépendant des sources de financement de l’entreprise. Ainsi, il n’existe pas de « structure financière optimale » qui minimise le WACC et maximise la valeur de l’entreprise. La théorie de Modigliani et Miller Cependant, un monde sans impôt est une utopie. En prenant en compte les biais inhérents à notre monde (fiscalité, coûts de faillite, asymétrie d’informations, etc.), Franco Modigliani et Merton Miller nuancent la première idée en proposant une structure de financement « idéale ». En effet, jusqu’à un certain point, le recours à l’endettement permet de réduire le WACC et donc augmenter la valeur de l’entreprise en raison de la déductibilité des frais financiers. Concrètement : Les créanciers reçoivent les intérêts financiers avant leur imposition Les actionnaires perçoivent les dividendes après paiement de l’impôt. Car les dividendes ne sont pas déductibles de l’assiette de l’impôt sur les sociétés Mais au-delà d’un certain niveau d’endettement, le risque de faillite prend le pas sur l’avantage fiscal. Et le WACC augmente à nouveau, formant une courbe en « U ». Ici, la structure financière optimale est atteinte quand la valeur actuelle des économies d’impôts est compensée par une augmentation de la valeur actuelle des couts de dysfonctionnement et de faillite. Dans ce cadre, la valeur de l'actif économique de l'entreprise endettée est égale à la valeur de l'actif économique d'une entreprise non endettée majorée de la valeur actuelle de l'économie d'impôt lié à la déductibilité fiscale des intérêts de la dette. L'introduction de la fiscalité par Miller En 1977, Merton Miller reviendra sur cette théorie, en intégrant la fiscalité des entreprises mais aussi des particuliers dans le raisonnement. Selon lui, la prise en compte de ces deux fiscalités produit les mêmes conclusions que celles de 1958 (sans aucun impôt) : le financement de l’actif économique entre capitaux propres et dette n'a aucun impact sur la valeur de l’entreprise. Pour conclure, le WACC est un concept très important en Corporate Finance. D’abord, il est couramment utilisé par les banquiers en poste : valoriser une société, calculer la création de valeur pour les actionnaires, savoir si le lancement d’un projet est rentable. Ensuite, il est régulièrement évalué en entretien par les recruteurs. C’est donc essentiel de bien comprendre sa définition, savoir comment le calculer et en maîtriser toutes les dimensions. Vous souhaitez en savoir plus sur le WACC et les autres concepts financiers ? Pour vous aider, Training You est la 1ère plateforme de préparation en ligne aux entretiens en Corporate. Fondée par deux anciens banquiers de Lazard, elle regroupe tout ce que vous devez connaitre pour réussir les process de recrutement e M&A, Private Equity et autres métiers en Corporate Finance : questions de fit, questions techniques, exercices et cas pratiques, tests d’entraînement, fiches sur les banques et les fonds d’investissement, podcasts avec des professionnels du secteur. Une plateforme de cours pour un seul et même objectif : décrocher le stage de vos rêves ! Découvrir les cours de la plateforme